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近日，据上海证券往复所走漏，山东威高血液净化成品股份有限公司（以下简称“威高血净”）更新了招股书。本次公开刊行股数不跳跃4，113.9407万股，召募资金总数为13.53亿元。保荐机构为华泰斡旋证券有限株连公司。此前，公司曾于2022年6月于港交所递交招股书但最终无果而终。
良友深远，威高血净建设于2004年，主营血液净化医用成品的研发、坐蓐和销售。笔据弗若斯特沙利文数据，2022年公司在国内血液透析器界限和血液透析管路界限的阛阓份额均位列全行业第一，阛阓占比远隔为32.5%和32.8%。
但是，在对招股书进行梳理后发现，公司现在仍存在诸多隐忧。从财务数据看，公司事迹疲态尽显，营收、利润均出现同比下滑，营收占比前三的产物毛利率逐年下落，野心肠现款流暴减，存货、应收账款占金钱比例显耀高于可比企业水平。
同期，血透行业史上最大限制集采行将到来，威高血净血液透析器收入占比跳跃50%，为同业业可比上市公司最高，受到集采的冲击或更为显豁，且公司以经销为主，集采之后头临的渠说念补差价问题也更为严峻。此外，公司存在重营销、轻研发特征，不鼎新不出海的终端是产能实足和价钱战，公司是否会步威高骨科的后尘？
营收、净利润拐点已现 至暗时期或仍未到来
从财务数据看，2021年-2023年以及2024年上半年，公司远隔罢了营收29.11亿元、34.26亿元、35.32亿元、16.26亿元，同比增长率远隔为10.15%、17.71%、3.09%、-3.49%，营收增速逐年下落，且2024年上半年已出现同比下滑。同期归母净利润远隔为2.6亿元、3.15亿元、4.42亿元、2亿元，同比增长率远隔为-12.41%、21.22%、40.36%、-12.56%，利润增长相通已出现显豁拐点。
结合产物来看，威高血净产物包括血液透析器、血液透析管路、血液透析机以及腹膜透析液，其中血液透析器、血液透析管路为公司安靖坐蓐，血液透析机、腹膜透析液和其他透析配套产物为公司从威高日机装、威高泰尔茂偏激他供应商径直采购产成品。
各论说期内，血液透析器为公司主要的收入、利润起头，营收占比始终保合手在50%以上，毛利占比始终在75%以上。其余各产物营收占比如下图所示。
由于阛阓竞争日趋强烈以及部分地区的带量采购策略徐徐推行落地，比年来威高血净血液透析器的平均价钱、毛利率合手续下落，论说期内远隔 为58.10元/套、55.62元/套、52.13元/套、49.98元/套。产物毛利率远隔为67.03%、66.02%、64.93%、64.47%。
公司第二大、第三大产物血液透析机、血液透析管路毛利率相通下落显豁。其中，血液透析机毛利率已由2021年的24.98%下落至2024年上半年的20.00%；血液透析管路毛利率由2021年的24.80%下落至2024年上半年的18.64%。毛利率最高的血液透析器营收占比持续下落，营收占比前三的产物毛利率合手续阴跌，公司盈利能力已有承压迹象。
需要关心的是，至暗时期约略仍未到来。2024年1月，由河南省牵头开动23省斡旋联接带量采购，为血透行业迄今为止最大限制和范围的联接带量采购。其中，高通量透析器报价区间在54.5元-77.8元，降幅区间为40.15%-58.08%；非高通量报价区间在36元-56.99元，降幅区间为40.01%-62.11%，无数产物的代表品降幅联接在40%-60%之间，最高降幅74%。
而威高血净血液透析器收入占比跳跃50%，为同业业可比上市公司最高，受到集采的冲击或更为显豁。此外，威高血净采取以“经销为主，直销为辅”的销售格式，2024年上半年经销收入占比达72.74%，集采之后将要濒临的渠说念补差价问题也叫较为严峻。
野心肠现款流暴减 存货、应收账款占比畸高
从现款流情况看，2021年-2023年，威高血净野心活动产生的现款流量净额远隔为5.05亿元、7.27亿元、2.88亿元，同比增长率远隔为-17.37%、44.06%、-60.38%。2023年野心肠现款流出现断崖式下落，净现比由2022年的2.31降至23年的0.65。
野心活动产生的现款流量净额与当期净利润之间的互异主要由于固定金钱折旧、存货、野心肠应收搪塞技俩的增减变化所致。其中，2023年公司存货显耀增多，由2022年的6.61亿元增至9亿元，同比增长36.16%，与日益放缓乃至出现负增长的营收、利润变动酿成显然对比。
威高血净可比企业包括健帆生物、山外山、三鑫医疗、天益医疗、宝莱特。横向对比来看，2023年威高血净存货占流动金钱的比例为33.93%，显耀高于行业水平。可比企业存货占流动金钱的比例的中位数为11.62%，加权平均数为13.53%。
从应收账款看，限度2024年6月，威高血净应收账款净额占期末总金钱比例达13.62%，相通显耀高于行业水平。同期可比企业应收账款净额占期末总金钱比例的中位数为4.7%，加权平均数为6.07%。从营运方向看，威高血净存货盘活率、应收账款盘活率均呈现下滑趋势，且显耀低于行业水平。
值得关心的是，威高血净毛利率与交易周期、存货盘活率、应收账款盘活率变动情况已出现背离。2023年，公司交易周期为236.32天，同比延迟23.94天创历史新高。同期公司毛利率由2022年的42.91%升至23年的43.74%。
通常而言，毛利率升高讲明企业产物的竞争力进步，在产业链上的地位也随之增强，企业会尽量多占用上游企业的资金、缩小对下搭客户的赊账期限。对应弘扬为交易周期的缩小，营运方向如存货盘活率的进步等。结合存货激增的惬心来看，公司财务确切性或濒临挑战。
重营销轻研发 集采之下前路黢黑
从时代用度看，威高血净销售用度率始终保合手在20%傍边，显耀高于行业平均水平，而研发用度率基本保管在5%傍边，2023年及2024年上半年已不及5%，在同业业可比企业中名次倒数。
从募投技俩看，威高血净拟召募资金为13.51亿元，其中34200.00万元用于威高血液净化智能化坐蓐建造技俩，22600.00万元用于透析器（赣州）坐蓐建造技俩，28500.00万元用于威高新式血液净化高性能耗材产物及拓荒研发中心建造技俩，9800.00万元用于威高血液净化数字化信息时代平台建造技俩，40000.00万元用于补充流动资金技俩。
与研发联系的募投技俩资金总量占比拟低，具有重营销、轻研发的特征。这或与公司的业务联系，上文提到，除血液透析器、血液透析管路外，公司其余产物均采购自关联方威高日机装、威高泰尔茂偏激他供应商。
但是，在无需承担相应的研发用度的同期，公司业务不成幸免的受制于关联方。招股书深远，各论说期内，关联方威高日机装、威高集团及威高泰尔茂均为公司前五大供应商，采购额占比各期内远隔为40.95%、41.04%、44.55%、41.11%。同期，前五大客户中包括了关联方威高集团及上海宝树。威高血净行为独家代理商向关联方采购产物，再销售给关联方，其业务安靖性是否会受到影响值得关心。
事实上，透析管路等低值医用耗材由于时代壁垒相对较低，国内企业已罢了限制化坐蓐，国产化率高、阛阓已为红海。现时国内 TOP5 企业阛阓份额达到 72%傍边，处于高度联接景况。
而血液透析器现在各家产物质能参数互异不大，以威高血净高通量透析器E19H为例，其超滤通盘、尿素废除率、肌酐废除率、磷酸盐废除率等全面低于三鑫医疗的SM200H，但互异并不显耀，产物同质化惬心较为显豁。
骨科、腹黑瓣膜等前车之鉴已充分讲明，集采布景之下，不鼎新不出海的终端是产能实足和价钱战。以同为威高系上市公司的威高骨科为例，受集采影响公司2022年、2023年龄迹流畅大幅跳水，归母净利润远隔同比下落21.17%、81.3%。在血液透析行业濒临史上最大限制集采之际，威高血净是否会步后来尘？
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